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Trading

Anlegen im Mikrosekundentakt

Der Hochfrequenzhandel hat mittlerweile beträchtliche Ausmaße erreicht. Über dessen Vor- und Nachteile wird unter Experten nach wie vor gestritten. Stellt er eine Gefahr für die Stabilität der Finanzmärkte dar? Oder profitieren auch „gewöhnliche“ Anleger vom Ordereifer der High-Frequency-Trader?

Das Drama begann ohne Vorwarnung: Am 6. Mai 2010 brachen gegen 14.45 Uhr US-Ostküstenzeit die Aktienkurse an der Wall Street ohne ersichtlichen Grund ruckartig und massiv ein. Der S&P 500 sackte innerhalb nur weniger Minuten um fast sechs Prozent ab, der Dow Jones stürzte zeitweise sogar um mehr als neun Prozent in die Tiefe. Noch härter erwischte es einzelne US-Aktien. Die Aktien von Procter & Gamble zum Beispiel verloren zwischenzeitlich fast die Hälfte ihres Wertes. In diesen dramatischen Minuten schoss das Handelsvolumen an den US-Börsen um das Sechsfache des Durchschnitts nach oben. Doch so unvermittelt der Spuk begonnen hatte, so schnell war er auch wieder vorüber – und die Kurse erholten sich rasch wieder von ihren Tiefständen. Der Absturz ging als „Flash Crash of 2:45“ in die Börsenanalen ein. Zunächst herrschte Rätselraten über die Ursachen des Kursgewitters, bis sich schließlich die Meinung durchsetzte, dass die Anomalie von Hochfrequenzhändlern ausgelöst wurde.


Handeln in kleinsten Zeitebenen

Beim Hochfrequenzhandel (englisch: High Frequency Trading, kurz HFT) handelt es sich um eine Technik, bei der Wertpapiertransaktionen blitzschnell von Hochleistungscomputern ausgeführt werden. Die Basis dafür liefern algorithmische Trading-Programme mit extrem kurzer Reaktionszeit (Latenz) in der Größenordnung von Milli-, Mikro- oder gar Nanosekunden. Die Positionen werden dabei oftmals nur extrem kurz gehalten. Ziel des blitzschnellen Kaufens und Verkaufens ist in der Regel, Zeitvorteile gegenüber langsameren Akteuren zu erlangen. Die Gewinne pro Order fallen zwar oft nur marginal aus, können sich in der Masse aber zu beträchtlichen Beträgen summieren. Die Deutsche Bundesbank geht davon aus, dass mittlerweile mehr als 50 Prozent der gesamten Handelsaktivitäten an den liquidesten Marktsegmenten in den USA und Europa auf den Hochfrequenzhandel entfallen.


Fluch oder Segen?

Nicht nur die Aktienmärkte sind vor Flash-Events wie dem Crash von 2010 betroffen. Auch in den traditionell als besonders liquide und weniger volatil geltenden Märkten für Staatsanleihen kam es schon zu plötzlich auftretenden Unregelmäßigkeiten. Beispiel dafür sind die Flash-Rallye am US-Treasury-Markt im Oktober 2014 oder der „Bundesanleihen-Koller“ im Frühjahr 2015. Ist der Hochfrequenzhandel also Teufelszeug, der grundsätzlich verboten werden sollte, weil er die Märkte destabilisiert und das Marktvertrauen erodiert, wie Kritiker behaupten. Oder hat der Highspeed-Handel auch seine positiven Seiten, wie Befürworter meinen. Fakt ist, dass High Frequency Trading wichtige Anlageaspekte wie Liquidität, Volatilität und Preiseffizienz zum Teil stark beeinflusst.


HFT erhöht Markteffizienz

Für den Hochfrequenzhandel machen sich insbesondere die Börsenbetreiber stark. Er leiste einen wesentlichen Beitrag zur Erhöhung der Liquidität im Handel mit Wertpapieren und trage gravierend zur Reduzierung von Spreads bei, heißt es zum Beispiel auf der Website der elektronischen Handelsplattform Xetra. Von der Verbesserung der Preisqualität an den Märkten würden Privatanleger und Unternehmen profitieren. Der Hochfrequenzhandel spiele eine wichtige Rolle für effiziente und funktionsfähige Kapitalmärkte und sei in seiner Wirkung daher von volkswirtschaftlichem Nutzen. Die Hymne der Xetra-Manager auf den Blitzhandel ist nicht ohne Eigennutz, denn bekanntlich verdienen Börsen an steigenden Handelsumsätzen mit. In einem Punkt entfaltet der Hochfrequenzhandel aber tatsächlich einen Nutzen. Weil die Technologie von Marktteilnehmern auch zur statistischen Arbitrage genutzt wird, hilft sie Preisdifferenzen verschiedener Wertpapiere an einem Handelsplatz oder derselben Wertpapiere an verschiedenen Marktplätzen schneller auszugleichen. Während sich diese Anpassungen früher in die Länge ziehen konnten, verkürzt sich die Zeitspanne mit Hilfe von Computeralgorithmen auf Bruchteile von Sekunden. Davon profitieren auch Privatanleger, weil sie davon ausgehen können, dass sie beim Kauf einer Aktie zu keinem Zeitpunkt infolge von Preisdifferenzen schlechter gestellt werden.


Gewinne auf Kosten anderer

Der Hochfrequenzhandel trägt also dazu bei, Ineffizienzen zu beseitigen und die Transaktionskosten für Investoren zu senken. Er hat aber auch seine Schattenseiten. Einer der Vorwürfe lautet, dass sich eine kleine Gruppe von hochaufgerüsteten Investoren auf Kosten der großen Mehrheit der Marktteilnehmer bereichert. Im Fadenkreuz stehen dabei vor allem die direktionalen Strategien aktiver HTF-Trader. Dazu gehört zum Beispiel das News-Trading. Bei dieser Technik wird das Ziel verfolgt, auf neue öffentliche Informationen, wie zum Beispiel Zinsentscheidungen oder frische Arbeitsmarktdaten, schneller zu reagieren, als es dem Rest der Anleger möglich ist. Erfolgreiche aktive Hochfrequenztrader münzen diesen Zeitvorteil in bare Münze um. Passiven HFT-Teilnehmern wiederum wird unterstellt, dass sie in ihrer Funktion als Market Maker nur in ruhigen Marktphasen Liquidität bereitstellen, sich aber in Stressphasen, in denen Liquidität besonders nötig wäre, tendenziell zurückziehen. Ein weiterer Kritikpunkt geht dahin, dass eine hohe Anzahl von Auftragseingaben, -änderungen oder -löschungen innerhalb eines sehr kurzen Zeitraums zu einer Überlastung und einem Ausfall der Handelssysteme führen kann. Last, but not least warnen Skeptiker davor, dass ein auf Algorithmen basierender Handel, unbeabsichtigt weitere Algorithmen auslösen kann, wodurch ein Kaskadeneffekt entsteht, der die Volatilität weiter in die Höhe treibt.


Erhöhtes Risiko von Flash-Events

Die Deutsche Bundesbank ist einigen dieser Vorwürfe in einer entsprechenden Studie nachgegangen. Die Ergebnisse legen nahe, dass aktive HTF-Teilnehmer, welche in Richtung der Preisbewegung handeln, in turbulenten Markphasen ihre Aktivität tendenziell erhöhen und exzessive Preisbewegungen in Zeiten ohnehin schon nervöser Märkte noch verstärken. Gleichzeitig, so eine weitere Erkenntnis, hat sich gezeigt, dass sich passive HFT-Teilnehmer in volatilen Marktphasen häufig zurückziehen und ihr Liquiditätsangebot reduzieren. Zusammengenommen, so die Bundesbank-Experten, ergebe sich daraus ein erhöhtes Risiko von Episoden kurzfristig übermäßiger Volatilität, wodurch Marktverwerfungen bis hin zu Flash-Events begünstigt werden. Ihr Fazit: Schnelles Handeln von HFT-Akteuren führe zwar zu einer höheren Preiseffizienz, in bestimmten Phasen aber auch zu Volatilitätssprüngen.


Gleiche Chancen für alle

Um die Risiken, die vom Hochfrequenzhandel ausgehen, besser steuern zu können, sind sowohl der Gesetzgeber als auch die Börsenbetreiber breits aktiv geworden. So trat in Deutschland im Mai 2013 das Gesetz zur Vermeidung von Gefahren und Missbräuchen im Hochfrequenzhandel (Hochfrequenzhandelsgesetz) in Kraft. Die Deutsche Börse wiederum hat Sicherungsmaßnahmen wie Plausibilitätskontrollen und Volatilitätsunterbrechungen („Circuit Breakers“) eingeführt. Darüber hinaus bringen die Bundesbanker in ihrer Studie verschiedene Instrumente ins Spiel, mit denen auch das technologische Wettrüsten beim Hochfrequenzhandel gestoppt werden könnte. Etwa durch einen Wechsel von einem kontinuierlichen, stetigen Handel hin zu einer diskreten Abfolge von Auktionen (Frequent Batch Auctions) oder der Einführung einer minimalen Zeitverzögerung in der Ausführungszeit der Aufträge aller Marktteilnehmer. Solche Maßnahmen würden die Gesamtheit der Anleger in ihrer Reaktionsfähigkeit einschränken, so die Bundesbank. Langsamere Teilnehmer erhielten somit die Gelegenheit, ihre Aufträge den aktuellen Marktgegebenheiten anzupassen. Dadurch würden die viel diskutierten Wettbewerbsnachteile langsamer Marktteilnehmer teilweise kompensiert, ohne den technischen Fortschritt an den Handelsplätzen spürbar zu mindern.

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